摘要:

摘 要：在人民币国际化和全球金融一体化不断加深的背景下，中国货币政策的调整日益引发国际市场关注，并 对境外资产价格和金融条件产生可观测的外溢效应。本文基于“三元悖论”理论框架，从跨国制度差异和微观资 产定价视角，检验资本管制和汇率制度如何调节中国货币政策冲击的外溢效应。本文选取目标冲击（反映当期政 策立场的意外调整）和路径冲击（反映未来政策路径预期的修正）两类货币政策冲击指标，将其与涵盖73个经 济体、3.6万家境外上市公司的股价数据进行匹配。本文通过构建面板模型，并引入目标因子、路径因子分别与 制度特征的交互项，以识别外溢效应的异质性。结果表明：目标冲击对境外上市公司股票收益率具有正向影响， 且在资本管制较严的经济体中，这种正向影响更为强烈，表明央行信息效应在此类冲击的外溢效应中占据主导地 位。路径冲击在资本流动更自由的经济体中显著压低股票收益率，资本流入管制在特定情境下能够有效抑制这种 紧缩性外溢，而更高的汇率灵活性则会放大路径冲击的负向影响。上述结果从微观层面印证了资本管制和汇率制 度在开放经济条件下的“缓冲器”作用，并强调在金融高水平开放进程中加强资本流动管理与宏观审慎政策协同 的重要性。

关键词: 资本管制；汇率制度；央行信息效应；货币政策外溢；三元悖论